短保面包龙头桃李面包享迎

今天我们一起梳理一下桃李面包，公司一直专注于以面包及糕点为核心的优质烘焙类产品的生产及销售，属于国内知名的“中央工厂+批发”式烘焙食品生产企业。公司主要产品为“桃李”品牌面包，此外，公司还生产月饼、粽子等产品，主要是针对传统节假日开发的节日食品。面包行业分为长保、中保、短保三类，三类面包消费者需求属性不同，短保面包的消费属性和中长保面包差异较大，前者偏主食和必选消费属性。长保面包（半年到一年）：偏休闲零食属性，例如盼盼小馒头、法式小面包、蛋黄派等，代表企业有达利食品、盼盼食品等。长保面包在我国发展较早，但随着消费能力提升，消费者对面包新鲜度等要求更高，逐渐向中短保产品转移，行业增速乏力；龙头企业纷纷进军中短保市场；中保面包（30天~45天）：偏休闲零食属性，亦有主食属性，如小白心太软、蒸蛋糕、天然酵母面包等，代表企业有港荣、盐津铺子等。中保今年以来受益于休闲零食行业发展，增速亦相对较快，品类也呈现多样化和不断创新的趋势；短保面包（一周内）：代餐和主食属性较强，主要产品有吐司、切片面包、手撕面包等；一般作为早餐食用，具有较强的必选消费属性。短保面包行业又分为两种模式，分别是烘焙坊模式和中央工厂模式。烘焙坊模式和中央工厂模式有较大的差异，前者侧重于高端消费人群的个性化需求；后者侧重于普遍消费人群的普遍性需求。这个定位差异决定了中央工厂模式面临的市场空间、采取的供销策略、未来发展增速等方面有一定优势。烘焙坊模式：烘焙坊主要满足个性化需求，产品价格相对高端，偶尔采用饥饿营销、提供增值服务等方式，代表品牌有面包新语、克莉丝汀等。由于采取线下门店的方式，重资产模式阻碍了规模的扩张，同时随着租金价格上涨，成本端压力更大，各品牌纷纷实行关店计划。中央工厂模式：中央工厂主要满足普遍性需求，通过生产的规模效应追求产品的高性价比，同时布设销售网络，满足消费者品质、便捷、口感等综合需求，代表品牌有桃李、达利等。由于是工厂流水线生产出来，稳定性更好，同时没有线下门店，资产轻容易扩张，重点在于运输费用的控制。由于短保面包的保质期短和主食需求属性，需要按需生产、高频配送、性价比高、口感好、安全放心，因此可同时做到较高品质、较高触及率、极高性价比与超低损耗率的难度加大、壁垒较高；而一旦做到则强者恒强，因此容易孕育大公司。根据欧睿的统计，年中国烘焙行业规模亿元，历史10年CAGR为12.3%，预计-烘焙市场零售额CAGR10.5%，延续高增长，快于白酒、啤酒、乳制品、传统调味品等快消品细分行业。根据欧睿统计，年中国烘焙市场，蛋糕占比42.37%、糕点占比38.91%、面包占比17.44%、其他甜点混合产品占比1.28%。面包属于烘焙行业细分之一，零售规模约亿（占比约17%），-零售额CAGR约为11%；未来随着生活节奏加快、饮食习惯西方化，多因素将促使我国面包行业持续处于较高成长期。消费升级、城镇化率提升、饮食西方化促使短保面包行业未来高增长驱动因素1：消费升级使长保中保面包需求逐渐向短保面包需求转变未来随着消费者消费水平提升，出于对健康、口感等的追求，中长保面包需求将逐渐向短保面包需求转变，尤其是中长保中主食需求属性的部分。驱动因素2：城镇化率提升、生活节奏加快、早餐便捷化需求促使短保面包行业加速发展由于短保面包食用的主要场景是早餐，中国早餐市场以传统的包子、油条、豆浆等产品为主，随着生活节奏加快、西式饮食习惯渗透，面包在早餐市场中占比持续提升。驱动因素3：饮食习惯西化逐渐养成越来越多中国人开始接受西方的饮食习惯。我国面包行业年市场规模约为亿元；根据测算，短保面包市场份额年达到65%，体量约为亿元。年我国面包人均消费为1.9kg/人，远低于香港地区7.6kg/人和日本10kg/人，仍有较大的发展空间。公司立足东北和华北，相继向西南、西北、华东、华南等地拓展，经过多年发展，在短保面包市场拥有20.1%的市占率，远高于第二名2.5%的市占率，已成为我国短保面包的行业龙头。一、短保面包龙头桃李面包成立于年，桃李创立于年；年收购长春桃李、丹东桃李、沈阳八方塑料；年收购收购北京市桃李、包头市桃李，同年变更为股份有限公司；年收购大连桃李、成都桃李、西安桃李、上海桃李、哈尔滨桃李、锦州桃李、石家庄桃李；年青岛桃李收购青岛古德；济南桃李收购济南古德；年天津桃李、重庆桃李成立；年上市，同年成立东莞桃李；年江苏桃李、武汉桃李、沈阳桃李成立；年重庆生产基地一期完工；年天津生产基地一期完工；年武汉生产项目一期已完；年山东生产项目投产。二、业务分析-年，营业收入由25.63亿元增长至59.63亿元，复合增长率18.40%，20年实现营收同比增长5.66%；归母净利润由3.47亿元增长至8.83亿元，复合增长率20.54%，20年实现归母净利润同比增长29.19%；扣非归母净利润由3.40亿元增长至8.36亿元，复合增长率19.71%，20年实现扣非归母净利润同比增长26.70%；经营活动现金流由4.27亿元增长至.01亿元，复合增长率20.86%，20年实现经营活动现金流同比增长24.05%。分产品来看，年面包及糕点实现营收同比增长5.60%至58.37亿元，占比97.89%，毛利率减少9.75pp至29.88%；月饼实现营收同比增长11.19%至1.18亿元，占比1.97%，毛利率减少2.39pp至34.43%；粽子实现营收同比下降27.00%至.01万元，占比0.13%，毛利减少2.14pp至36.43%；其他实现营收54.31万元，占比0.01%。年公司前五大客户实现营收5.98亿元，占比10.03%。三、核心指标-年，毛利率由34.89%提高至19年高点39.57%，20年下降至29.97%；期间费用率由16.70%上涨至19年高点23.62%，20年下降至10.84%，其中销售费用率由14.04%上涨至21.76%，20年下降至8.79%，管理费用率由2.56%下降至1.68%，财务费用率维持在低位；利润率由13.54%下降至19年低点12.11%，20年提高至14.81%，加权ROE由30.33%下降至19年低点19.56%，20年提高至21.98%。四、杜邦分析净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数由图和数据可知，15-19年净资产收益率的下降是由于利润率和资产周转率的下降，20年净资产收益率的提高是由于利润率的提高。五、估值指标PE-TTM36.84，位于上市以来低位。根据机构一致性预测，桃李面包年业绩增速在15.91%左右，EPS为1.91元，18-23年5年复合增长率15.12%。目前股价47.82元，对应年估值是PE25.05倍左右，PEG1.57左右。看点：短保面包为高成长性赛道，公司供应链、渠道优势可观，短期疫情影响下规模提升有所承压，但未来有望借助产能释放实现持续的区域扩张及份额提升，叠加产品结构优化带来的量价齐升，收入规模可观。

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